商湯2025下半年EBITDA首次轉正增長質量現韌性評論

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商湯2025下半年EBITDA首次轉正增長質量現韌性

2025年，人工智能產業進入「大模型商業化」關鍵期，業界紛紛競逐效能與算力優勢。作為國內AI龍頭之一的商湯集團（0020），在最新業績中交出一份具象徵意義的成績單——兼顧高質量...

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商湯2025下半年EBITDA首次轉正增長質量現韌性

分析員 : 聶振邦 (獨立評股人)

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2025年，人工智能產業進入「大模型商業化」關鍵期，業界紛紛競逐效能與算力優勢。作為國內AI龍頭之一的商湯集團（0020），在最新業績中交出一份具象徵意義的成績單——兼顧高質量增長與上市後首次半年度盈利。業績表現超出市場預期，顯示公司在經營韌性與技術轉型之間，找到了新的平衡點。

商湯一向以技術見長，2025年繼續聚焦多模態大模型研發，推出原生架構「NEO」，強調以同業十分之一的訓練資源達至頂尖表現，重新定義推理效率及訓練範式。旗下「日日新」大模型在多項權威測試中名列前茅，並進一步拓展至辦公、內容創建、金融及智能終端等應用場景，逐步形成可複製的商業模式。

在C端應用方面，「咔皮Kapi」系列用戶規模突破千萬，驗證AI原生產品的滲透潛能。技術從科研走向消費端，象徵商湯正嘗試走出純技術供應商角色，建構更完整的AI生態版圖。

「大裝置」帶動產業協同　出海布局初顯成果
「大裝置」作為「三位一體」戰略的技術基礎，於2025年實現從技術優勢向產業閉環的關鍵突破。全年支撐近百萬項模型研發任務，全面打通自底層硬件至頂層應用、從軟件棧到模型適配的完整鏈路。其中，LightX2V世界模型推理系統在國產硬件平台上取得突破性表現，性能超越部分海外晶片。

「大裝置」持續牽頭引領國產生態協同發展。商湯聯合華為昇騰、海光、寒武紀等十多間晶片廠商，共同推出「商湯大裝置算力Mall」。目前，「大裝置」已成為科研機構、互聯網巨頭、泛娛樂企業、具身智能公司及大模型新創的核心合作夥伴，並於沙地阿拉伯落地中國首個海外國產算力集群。截至業績公布日（周二），「大裝置」運營算力總規模提升至4.04萬PetaFLOPS（FP16）。

CV2.0首次錄得淨利與現金流雙正　「X」創新業務獲外部資本青睞
視覺AI正從技術投入期邁向規模化收穫期。報告期內，企業級視覺AI業務（CV2.0）率先實現盈利，並連續兩年錄得正現金流，成為推動集團收入增長與現金回流的重要引擎。地區布局已延伸至東南亞及中東等新興市場，部分項目開始以「中國方案」模式複製至海外。

「1＋X」戰略逐步成形，成效開始體現，「母艦」承載核心能力，「子艦」X業務專注垂直賽道。目前，端側晶片與智能駕駛業務已完成融資並獨立運營，為未來分拆上市預留發展空間。

筆者觀察最新業績數據可見，2025年商湯持續加大前沿研發投入，在大模型架構創新、訓練範式、推理效率及空間理解等領域取得突破，持續鞏固其國內技術領先地位。

半年EBITDA轉正　穩步邁向盈利化
商湯在保持底層技術創新的同時，實現收入與EBITDA雙增長，在行業中展現出增長韌性與經營效率，穩步走向高質量發展。根據最新業績，全年總收入創歷史新高，按年增長33%至人民幣50億元；淨虧損大幅收窄58.6%，EBITDA層面虧損減至4.7億元，單看下半年更錄得首次半年度轉正至3.8億元，標誌集團正式由長期技術投入期邁向可持續盈利階段。值得關注的是，經營現金流自上市以來首次錄得正數，貿易應收回款達48.7億元，現金周轉周期大幅改善至129天，反映資金運用效率明顯提升。

展望2026年，商湯計劃推出基於第二代NEO架構的新模型，於效能與性價比上再作升級。隨着智能體AI競賽升溫，集團有望憑藉原生多模態優勢搶佔先機，商湯中長期估值或將迎來重估契機。

股價走勢上，面對2月底伊朗戰事爆發以來，恆指雖見3月24日反彈逾680點，但截至當日收市，3月暫見恆指仍累跌近6.00%。另見科指雖同期也跌近6.00%，但若考慮到2月已跌逾一成，證明過去接近兩個月科技股明顯受壓，拖累期內商湯股價走弱亦可理解。然而，觀乎商湯股價已回到去年9月初低水平，於2.00元左右，市賬率約2.60倍，遠低於2021至2025年均值約3.50倍，反映每股合理值保守而言也不低於2.60元，配合按上述分析去年亮麗業績，帶動股價回歸合理水平，現價屬不俗進場時機。

筆者確認本人及其有聯繫者均沒有出現以下兩種情況，其一是在執筆前三十天內曾交易上述分析股票；其二在文章發出後三個營業日內交易上述的股票。此外，筆者現時也並未持有上述股份。

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更新日期為: 2026年2月9日

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